明汯投资业绩稳定的秘密：真正的Alpha永远是人的才能
时间：2019-01-10 17:42 来源： 好买基金研究中心
2018年，在A股市场震荡下行的环境下，量化对冲类策略表现相对较好的收益。作为国内专注量化的优质私募机构，明汯投资旗下产品今年以来业绩多数领先市场。
相比一些机构的昙花一现，明汯更注重长期稳定收益。2014年成立以来，凭借优异的量化投资业绩，明汯屡获奖项，深得投资人的信赖。即使在量化投资遭遇“滑铁卢”的2017，明汯投资的收益也是远远跑赢同类量化公司，而一些量化私募却在大浪淘沙中被淘汰。
和市场上大多数量化机构相比，明汯投资在策略上有何不同之处？
想要了解这点，先来看下明汯投资创始人裘慧明耀眼的经历：
美国宾夕法尼亚大学物理学博士、硕士学位，复旦大学物理学学士学位；
历任国外顶级对冲基金HAP capital高级投资经理、Millennium投资经理；
曾供职于全球顶级投资银行德意志银行、瑞士信贷投资银行的自营量化交易部门担任投资经理；
他的投资经验大约有18年，从2006年至今，其所管理的统计套利策略账户，每年都获得两位数以上回报率。
而这正是明汯投资最核心的武器。
01
不走寻常路
选择胜率更为均衡的策略
Alpha和Beta是认识市场的起点。
Alpha是投资组合的超额收益，表现管理者的能力。Beta是市场风险，最初主要指股票市场的系统性风险或收益。换句话说，跑赢大盘的就叫Alpha，跟着大盘起伏就叫Beta。Alpha往往源于尚未公开的策略，对应于短期内的定价误差，无法长期存在，且容量很小。例如，信息优势和信息加工优势这两种溢价现象，一旦更多投资者参与进来，超额收益便会逐渐消失。随着市场的越来越有效，残存在市场上的Alpha只会越来越少，直至趋近于0。
比如在美股市场，低波动因子曾是一种比较有效的Alpha，长期持有波动率低的股票被证明是一种有效跑赢市场的策略，但是随着ETF工具不断完善，做多或者做空波动率的ETF变得很常见，低波动因子的alpha效用就逐渐消失了。原因就在于，在过去没有对标波动率的ETF之前，计算波动率是少数对冲基金才关注的事情，许多股票的波动率时常处于过高或过低的状态，存在足够的套利空间。而有了波动率相关的ETF之后，人们能够方便的对波动率进行定价和交易，于是可套利的机会大幅减少了。
再比如，在国内私募市场，投资者也逐渐意识到小盘因子是风格beta而不是alpha。
量化投资基金就是通过寻找能够获取alpha的驱动因子来构建组合，由于组合的涨跌我们是不知道的，我们能够确保的是组合与基准的收益差在不断扩大，那么持有组合，做空基准，对冲获取稳定的差额收益（alpha收益）,这就是传说中的市场中性策略。
国内量化选股的流派大体上可以分成三大类：
一种是做基本面因子的，类似于主观研究中的价值投资，挣得是股票内在价值的钱。
一种是做量价因子的，挣得是短期择时、市场不理性交易的钱。
最后还有一种高频交易策略，在国内非常少见，利用交易速度上的优势，挣得是微观交易结构、市场流动性的钱。
目前国内的量化私募大多走的是第二条道路，所使用的模型大多以量价因子为主，由于国内目前仍然是一个散户占大多数的市场，市场处在一个非有效的阶段，量价因子的赚钱效应还是非常显著的。2016年和2018年上半年是这类因子秀场的阶段。
量价因子盛行有两个原因：
一是过去几年这类策略业绩一直不错，比如2016年使用一些非常简单的量价因子就能获得超过40%的年度回报，2018年上半年，在大盘下跌了将近20个点的情况下，量价因子回撤就小很多。
另外是因为这类策略相对容易开发，尽管需要用到数学能力和编程能力要求很高，但并不需要太多金融知识和市场经验，很多理工科的硕士、博士就可以胜任。相比之下，基本面因子业绩不如量价因子突出，策略研究需要丰富的财务、金融知识，做起来费力不讨好，自然乏人问津。
但是从长期数据来看，量价因子虽然业绩更好，但存在明显的强弱周期，个别年份非常弱。基本面因子则是每年都有非常稳定的收益。另外，基本面类的策略通常能比量价策略承受更大的资金规模。
与同行只专于量价因子不同，明汯选择了基本面因子筑基、量价与高频日内协同发力的混合策略。从长远来看，基本面因子能提供更稳定的收益，支撑更大的容量，同时量价和日内策略可以提供高效的短期收益。
好买君对比了几只市面上比较热门的量化基金收益，发现其他量化基金相互之间相关性很高，说明策略大多相似，而明汯与其他几只基金相关性很低，策略与其他基金都不一样。同时，明汯在市场上涨和下跌时候的胜率更为均衡。
02
宝贵经验告诉我们
市场中性策略回撤时间通常不长
明汯独特的策略配置与投资经理裘慧明丰富的投资经验有关。
在07、08年的这场金融风暴中，裘慧明正好在全球著名的千禧年对冲基金（Millennium）担任投资经理。在短短的一年半中，裘慧明就经历了量化史上最罕见的几次alpha回撤。
第一次是2007年8月，次贷危机的负面新闻刚刚发酵，市场上一片恐慌，不仅市场beta下跌，许多Alpha因子也失去了选股效用。随后不到3个月，基本面因子大面积失效。到了08年5月金融危机后半段的时候，许多投资者亏损惨重，甚至出现了现金危机，人们争相赎回尚有流动性的资产，而且由于心理账户效应，越是亏损少的基金越是被优先赎回，导致股市一时之间流动性大幅衰减，许多质地优良、前期下跌较少的股票开始疯狂补跌，这种异常行情下，市场中性策略也免不了出现回撤。
裘慧明认为从历史经验来看，Alpha因子总是会有一段时间表现不佳，但是这种回撤通常时间不会太长。就像在07、08年，每次Alpha回撤一段时间之后，很快就会修复回来。量化基金要做的就是尽可能的分散Alpha的来源，从长周期的数据看问题，然后坚持自己的配置。
总结
著名量化投资基金AQR也 针对Alpha的配置问题展开过相应的讨论，并把通过良好执行而真正实现因子投资收益的这个过程称为“craftsmanship alpha（手艺 alpha）”，意思是只有那些专注于做好每个细节的优秀基金经理才能把因子投资在理论上的超额收益转换成现实。
虽然在这些细节中并不总是有一定正确或者错误的决策，但靠谱的基金经理应该能够为自己的选择辩护并深谙每个决策对于投资收益和风险的影响。在这方面，基于经济原则和经验证据的细节处理决策将在大概率上为因子投资带来更好的结果。
