上海伯通投资总经理、投资总监：卢洋先生

4月15日消息，“未来投资行业核心是什么？我觉得是要让自己有静下来做思考的能力，做出自己脑海里面的理性判断，这样才能排除很多看上去对而事实不对的答案。”上海泊通投资总经理、基金经理卢洋在“格上财富2018春季投资策略会”上如此表述，在他看来，投资的本质是“你愿意承认自己很平凡，你又能发现别人的优点”。

卢洋还引述一篇对他影响很大的文章，里面写到：“我这辈子做的最勇敢的事情，就是承认自己平凡无奇。接受平凡就是要懂得有多大的脚穿多大的鞋，有多大的本领画多大的饼，不好高骛远，也不妄自菲薄，把生活做到了尽善尽美，”在他看来，做投资如果有这种胸怀，就可以做得很好，“接受自己平凡并承认别人比我们伟大”。

一身休闲装的卢洋上来自称“行业新人”，并抛出“做好投资究竟需要什么样的能力？”这个问题的答案，有的人认为要有长跑能力，“像巴菲特那样干到上天的那一天，大家说这样的人是拿这个事当事业，不是当赚钱的工具，这种人值得投资”；有的说比拼的持续学习变好的能力，但在他看来，长跑能力和持续学习能力都不是投资所特有的，各行各业想做好都需要做好这两点，而让自己安静下来思考是投资者最需要的能力。

“2017年在中国的投资历史上非常重要，为什么呢？之前我们在资本市场中做投资的赚钱了，但真正赚钱的原因和我们最初做投资的原因可能并不一样。”在他看来，在历史中经常用一些看上去对的方法赚到了钱，但在2017年这些“看上去对的方法”很容易被证伪。（新浪财经郭金霞 发自北京）

 

以下为卢洋演讲摘录：

1、比如2015年当市场5000点的时候，大家认不认为风险大？5000点的时候我认为没有人认为风险小，每天3万亿的成交，怎么可能风险小呢？市场一旦趋势向下，这个市场空间在哪里？根本想象不到。但是作为散户，5000点的时候也多少人说服自己不炒股票了？有多少？事实上如果能安静下来想，大家都能得到一个答案，5000点风险不小，不应该玩股票了。但是为什么大家在5000点上都不走呢？你心里想的是我走我是傻子，别人都在赚钱，我凭什么走呢？你无法说服你自己的原因是因为别人在赚钱，你觉得别人赚钱你就赔了，别人赚钱也没赚你的钱，你为什么赔了？但是你就是很难说服你自己，5000点的时候风险大，你更多看到的是收益。

2、我觉得我们思考问题的方式容易被一些短期的、别人的东西影响，关照自己内心的时候并不是特别多，这是作为理性投资者和非理性投资者最大的差别。这是我觉得2017年告诉我们一个很重要的事情，要让自己有安静下来的能力，这是我们投资者真正需要的能力。像那些做好长跑的准备、有持续学习的能力，这是各行各业都要具有的能力。投资行业真正最大的差别在于我们是不是能够经常说服自己，安静下来想事。我曾经试过一件事，让自己闭上眼睛坐着，坐那里20分钟什么都不想，我做不到，绝对5分钟脑子里面就会想别的，安静下来是一个极其强的能力，但是是可以被训练的，在寺院里面一些僧人就在练习这个，你只有安静下来的时候才能达到一种境界，去真正关照自己的内心在想什么，这个能力在投资里面非常重要，这是投资里面最重要的一种能力。

3、去年最差的一个策略，不是我在这里教大家怎么样，因为这个亏我就吃了。去年我们有一块也是基于统计的策略，我们把首先认为不错的篮子，这个篮子的标准可能没有重仓股那么高，是量化选出来的，这些公司我们认为也是好公司，具有一些好公司的特征，比如ROE的水平、历史上的表现等等，我们去看它现在的估值水平在历史上什么位置，比如历史上没有低于20倍，我们20倍买是不是很低的位置呢？比如历史上没有低于30倍，我们25倍买是不是划算了呢？去年这个策略亏损的钱有多少呢？我这边亏损可能有20—30%，这个策略事实上比去年买真正成长的公司要滥得多，你特别在意估值水平，你总是想以7倍的市盈率去买银行，等10倍的市盈率去卖出，至少在去年这个策略是很差的策略。关键是为什么？这种东西结果其实不重要，重要是为什么？为什么我们之前认为7倍的时候买银行、10倍的时候卖出，你基于历史的考虑是不错的策略，为什么现在就不行了呢？你会发现，这是市场上现在聪明人太多了，傻子不够用了，真的是这样的。

4、大家不要看结果，大家要看原因，在这里送大家一句话，也是我经常提醒自己的一句话，就是众生畏果，菩萨畏因，只能看结果的只能当普通人，分析结果背后原因的人才能成为很厉害的人。

5、我觉得现在我们公司对于一些投资上的思考是这样的，我觉得一个公司的估值是不是便宜我们觉得根本不重要，重要的反而是这个公司稀不稀缺？上海邦联对于我们就是稀缺的公司，他要再中国做的事阿里巴巴做不了。同样工商银行特不特别？我不觉得特别，两万多亿市值的公司，他今年如果不在了，合并到建设银行里面，我觉得对我的生活影响不大，反而招商银行影响更大，我的卡都是招商银行的。我觉得思考一个公司特不特别，或者它的可替代性怎么样，是不是一个足够让你尊敬的公司，这一点是投资最核心的东西。

6、我觉得能够承认自己在一个领域不专业，能够找到更好的人做这件事，这是投资的情怀必须具备的。我2017年思考下来是这个答案的时候，我心里面很轻松，我觉得我们公司可以跑很远，必须接受自己做的事情很平凡，我们把钱投给别人，那个人必须比我们要强，这是投资反人性的地方。比如说大家的资金放在我这里，我把这个钱投资给别人的时候，这个东西本身就反人性，我要拿到钱我要说服我比你们的能力强，第二我做投资的时候，我要想我没有投资的那个公司的能力强，这对于我来说是反人性的，这是投资反人性的本质。

7、投资的本质是承认自己的平凡和发现伟大的人，投资的主旋律肯定是成长，投资成长的魅力远大于股息回报，更有价值，一个公司的特长就是每年分多少红，和买一个优质债券差别不太大，投资股票就要投资成长。成长本身有时代性，这个事情确实在中国很难被证明，为什么呢？巴菲特曾经发现过一些公司持有了60年的保险公司，一直也没有卖过，这种东西可遇不可求，巴菲特过去买了几百家公司，赚了80%公司的钱有12家，换句话说，剩下的那几百家公司很可能买他们的钱还不如存银行。这东西实际上是一种比较小样本的东西，那12家运气不好一点就变成10家了，就变成普通投资者了。我们要去接受成长的时代性，我们要思考一个时代，把成长和时代融合在一起。

8、我们自己在2017年或者在过去的十年当中有哪些成长呢？我们自己也有成长，不仅投资的标的有成长，我们的成长也要跟上标的的成长，你不成长就发现不了这么好的东西。这种东西就像我刚才说的估值不是最重要的，投资的方法也不是最重要的，我们最在低点买到什么、高点卖出什么，这些都不重要。重要的是你有没有对新商业模式的敏感性，如果我们去把一些东西思考清楚了，比如像互联网公司，这种东西思考清楚了，比如大家认为京东是中国的亚马逊，我认为完全不是，亚马逊的壁垒比京东高很多，从商业模式来讲，两家也完全不一样。这是我们未来成长的方向，我们认清了自己要发力的点，我们未来可能更多思考一些商业模式。对于护城河的理解也不一样，以前我们更多看待结果，这个公司赚钱怎么样？ROE怎么样、毛利、净利怎么样，这种东西只是护城河的结果，是在你的发展当中变宽了，或者你的护城河变宽过程中你要很努力，经常砸钱在里面，还是可以比较轻松地完成护城河的拓宽，这种理解也是过去十年投资当中比较有意思的成长。对于商业模式和护城河的思考，更多的是可持续的，今天思考是明天思考的阶梯，这也会成为我们的护城河，护城河应该是越挖越宽的东西。

9、对于赛道的理解：

A、滚雪球在滚什么？投资最大的魅力是复利的增长。复利的增长里面，比较形象的一个形容就是滚雪球，滚雪球里面最关键的因素有两个：一是滚的距离够不够长，坡是不是够长？这个就是好赛道，我们怎么定义好赛道？

B、你的雪球本身够不够黏？够黏的话，你滚的时候变大了，比如路上有一个小石头绊了一下或者受到冲击，如果雪球够黏并不会散掉，如果你不够黏，即使在很好的赛道，也很容易被打垮。

C、护城河和壁垒的东西。好赛道的定义从2017年的思考或者过去十年的思考到现在也有不一样的地方，之前我们总会去想，这个市场够大就是一个好赛道，事实上一个大的行业是不是就一定能出现大的公司？这在过去十年里面观察下来是不一定的，举一个很简单的例子，装修这个行业分家装和工装，都是两万亿级别的市场，是非常大的行业，比如像空调行业，一年只有七八千亿的市场，家装就是两万亿的市场，但是无论家装还工装都找不到市值特别大的公司，这就是商业模式的问题。为什么呢？以家装为例，低端的东西从公司的角度干不过普通的包工头，因为你以公司的角度去做运营，你的税负非常重，但是人家可能赚的就是不用交税的钱，这个你就做不了。那我们就看高端，设计师的影响力比装修公司的影响力更强，我们可以从网上查到中国有名设计师的排名，你跟设计师的联系能力，如果高端和低端都没有竞争力，就很尴尬，所以市场大没有用，大的里面要变得有序，市场有序要比市场大更重要，这里面我们更多的思考在于未来多挣的钱干什么？我认为冀望的都是事实，比如我一个月挣一万块钱的时候我的生活状态是一种事实，更多的时候思考的是一个月赚了两万块钱，多的一万块钱怎么花？你不会因为多挣了一万块钱，就多吃一碗米饭或者多喝一盒奶。你觉得每个月挣一万块钱的时候，生活够很好了，多挣的一万块钱要干吗呢？这一辈子我不管我的人生经历了什么样的波动，不管现在的公司好不好，现在所处的行业好不好，我希望这多出来的一万块钱能在以后过上这种长期稳定的生活，这就是很大的支出，这就是买保险，美国的中产阶级家庭会拿收入的30%买保险，保险的作用就是人生的股指期货，这也是为什么我们在2016年以后就比较大的配置在保险类的公司里面，像中国平安这些公司，确实是一种真实的需求，当中国发展得很快，尤其是头部的人群在东部沿海城市，大家谁也不在于吃不起什么东西或者穿不起什么衣服。上海去年有一个贴子特别火，那里面就写了为什么我一个月月薪三万在上海，活得这么恐慌，从来没有觉得自己安定过。后来有一个经典回答，就被置顶了，说你的收入构成有问题，如果你这三万块钱，一万块钱来自于工资，另两万块钱来自于房租就没有那么恐慌了，大家就觉得这个很好玩，大家追求的是一种确定性，以后不管怎么样都可以挣这个钱，这就是买保险的意义，这也是对过去的一种思维的提升。

10、究竟我们买投资什么是壁垒？或者什么是真正值得我们去买的东西？专指我们做股票投资这一块。去年我投了一个公司效果不是特别好，当然没赔钱，还挣钱呢。但是我觉得这就是一个似是而非的东西，虽然我投资挣了这个钱，我还是不满意，我还是纠错了。去年王府井刚复牌的时候，市场不是特别好，股票价格跌到14块钱，每股净资产13.7，负载率不到20%，净资产里面还有70亿的净现金，相当于扣除现金以后公司的市值非常小，还有很多北京的房产，像王府井大楼、双安商场等等，都是非常值钱的东西，都是按照2000年前的价格做的估值，说明这个公司的资产非常实。比如这个公司重估一下，怎么也值200多亿，现在很便宜还不到100亿，你就按现在估值都值200亿，买它都没有问题。后来我思考了一下，这种投资思路是不对的，主要是因为市场的反弹，它涨了一些，我们就给出了。为什么呢？我举两个例子。

第一个例子是一个公司没有负债，就是10亿的现金趴着，可以认为是流动资产，一年可以赚1亿，这个公司以10亿的价格卖给你。还有一个公司，这个公司没有什么资产，所有的流动资产还有一些钱加起来就是1亿，这个公司一年也能赚1亿，也按10亿卖给你，你会买哪个公司？从正常的角度来说，大家会买第一个，为什么呢？它本来就值10亿，一年还赚1亿，为什么要买你那个帐面上没有什么钱，一年赚1亿的公司。但事实上一定要买第二个公司，我们买股票买的是什么？买的是成为上市公司的一分子，你更看重的不是上市公司有什么值钱的东西，而是这个上市公司未来有没有持续挣钱的能力，大家一定要知道，我们买股票买的是一种能力，买的是这个公司未来持续挣钱的能力，如果他未来持续挣钱的能力不是很强，你买它相当于一个黑洞，从我的角度理解这个事，我为什么会买第二个？如果10亿放在我这里，我一年不只赚1亿，如果便宜一点，9亿你买不买？那我也不买，因为9亿也不只赚1亿，你没有东西让我认可，你比我厉害，我就不会买你。但是那个公司就不一样，只有1亿的流动资产，却能赚1亿的现金。这个公司能力太强了，反正我达不到，一年用1亿赚1亿，这个事我达不到，如果他有这个能力，这个能力是稀缺的，我就愿意买，这公司如果让我买，就算是考虑到一些悲观的情况，如果相对来说，现在评估下来是合理的，不是财务做假，就是他有这种用1亿挣1亿的能力，这个公司我愿意出50亿来，我愿意给他50倍的市盈率，或者我愿意给他100倍的市盈率，为什么呢？我觉得50倍不便宜，100倍不贵。为什么呢？大家可以算一下，如果他今年用1亿赚1亿，明年他有2亿，再赚2亿就有4亿了，后年有4亿就可以赚8亿了，这种公司放10年以后，一年赚的钱是1024亿，是2的10次方，大家说这种公司愿不愿意买？如果是我，我愿意买。那你说风险也大，对，风险是大，这两种公司如果都不行，破产清算的时候，应该是前者有10亿的公司是划算的，好，无外乎做组合，事实上大家要知道，一个有10亿的公司破产清算，也清算不出来什么东西，你都走到清算那一步，能清算出来什么？你总是想投一个特别便宜的公司等着去清算，以这种思路去投资，生意做不大。因为这些公司综合算起来，市值也没大，我们公司如果关注这个事，我估计三五百人得要的，我觉得这样的生意是做不大的，我们要做大生意，得是未来能持续长大的公司，如果你觉得有风险，应该是在这些有1亿赚1亿钱的公司里面做组合，给这个公司投一点，给那个公司投一点，而不是在这两个公司之间做组合，一个有10亿资产能赚1亿和1亿资产赚1亿的公司里面做组合，而是1亿资产赚1亿的公司里面做组合，因为你买的是你佩服的公司，投资最终是投的你佩服的公司，你投贵州茅台，是因为贵州茅台比你牛，你才买的。贵州茅台没有因为你投资能力强人家变好，你不投资贵州茅台，人家一样涨到700块钱。你无论用什么样的方法发现好公司，只是一个结果，你投资人家只能说明你没有人家强，这是一个好的投资逻辑。

11、估值是很个性化的东西，如果我们用统一的标准去估，你会永远会错过腾讯。为什么呢？你没有懂腾讯，估值背后应该隐藏你看懂了一个公司的商业模式，你选择了适合它的估值，这是个性化的。为什么像亚马逊这样的公司是可以估值的，原因在于它的自由现金流真的非常好，看上去过去15年可能没有利润，但是这不代表它不能没有利润，它是可以一直都有利润的，只是它选择用自由现金流把路拓宽，现在没有体现为利润的东西都是未来更多的利润，它有这种能力，这种能力体现出来的就是自由现金流真的很自由，自由现金流这个词不是现金流量，英文里面每个词的背后都有它的真实含义，它的自由现金流真的很自由，像这种东西都是可以估值的，只是我们不能拿这种标准跟工商银行去比。

12、谈商誉：商誉现在大家看到的都是骂的，认为商誉是一个最坏的东西，事实上不是的。商誉在英文里面叫Googwill，这个词就是这样的，要表达的是什么呢？商誉指的是我给你的定价，高出你净资产的部分，就叫商誉。比如刚才那个公司，我说那个公司我愿意用50亿买，一个公司1亿赚1亿，我愿意用50亿买，这个公司就有49亿的商誉，我愿意多出的钱买你的能力，这个钱49亿就是商誉。一个公司的商誉很大，是好事还是坏事？按我的理解是好事，如果过大的话，肯定也是坏事。比如说这个公司是好，但是它应该有50亿的商誉，我非得给它500亿，肯定也是坏事，实际上只是一个标尺，你不能说人家是好还是坏，从学术上来讲，应该是一个中性词。对于商誉的评价，才是我们投资股票的核心，否则如果对这个公司的房子值多少钱、生产线值多少钱，这个设备是从日本买的还是德国买的，如果评估这个东西我们应该去买债权，我们买这个股票是认同你的能力，最终这种能力使你的资产增值，最终应该增值多少，或者我愿意为它付出多少的商誉，这种空间就是商誉，你为了和他成为一家人，你愿意多拿出来多少钱，这个钱就是商誉。股票投资的难点不在于有形东西的评估，比如能看到的利润表或者资产负债表，往往不是看这些东西的评估，很多时候最难的就是通过现金流量表去评价一个公司的商誉应该有多大，看这方面的东西应该更一些。

我们开内部研究会的时候，2017年后投资做得好不好，很可能是大家对商誉的理解是什么样，你懂不懂得看一个公司的商誉。

13、我读一个我去年读过的文章里面让我特别感动的一句话，他讲的是什么呢？我们中国人为什么这么焦虑？是这辈子我们在与平凡为敌，我们不能接受自己很平凡，我们也不能接受自己孩子很平凡，我们在二环里面给孩子买了一个学区房，结果孩子要去搞音乐，喜欢悟空传里面的一句话，每个人出生的时候，都以为这天地是为他一个人而存在的，当他发现自己错的时候，他就开始长大了，所谓的成长就是发现并接受自己平凡的过程，最终明白自己能力有限，开始接受自己的普通和小小，也许这是这个人这辈子最重要的事，承认自己是普通人，就像人生有三次成长，第一是发现自己不在是这个世界的中心，第二是再怎么努力也无能为力，第三接受自己的平凡，并享受平凡地活下去。接受平凡要比超越平凡更重要，我的父亲儿时想当一个钢琴家，后来几经努力没有成功，有一天我问他，当你对梦想缴械以后你痛苦吗？后悔吗？我父亲笑了笑，说了两句让我醍醐灌顶的话，他说一开始心有不甘，后来释怀了，我努力了不行，就有资格做普通人。他说了勇于承认并接受自己的平凡，才是对生活真正的诚意，只有接受了自己的平凡，我们才能真正理性地规划未来，我知道父亲的意思，接受平凡就是要懂得有多大的脚穿多大的鞋，有多大的本领画多大的饼，不好高骛远，也不妄自菲薄，接受了自己是普通人的他，生活立马有了翻天覆地的变化，我虽然不做钢琴家了，我把生活做到了尽善尽美，我像闹钟一样定期看望父母，每年带家人出去旅游，父亲这辈子虽然很平凡，但是他很伟大，我总记得他说的那句话，我这辈子做的最勇敢的事情，就是承认自己平凡无奇。

我们投资如果有这种胸怀，就可以做得很好，承认别人比我们更伟大。

 

附录：上海泊通投资管理有限公司是一家专业的、有特色的基金管理公司。成立于2014年3月，是第一批在上海对冲基金产业园区注册的对冲基金公司，并于同年5月份发行旗下第一支阳光私募基金。公司定位于给私人企业主、家族基金、大中型公司高级合伙人管理团队成员等对“风险报酬比”有理性预期的投资人，风险收益比控制在1：3之内的数量化理财服务。泊通投资的主要投资方向有股票多头组合策略、量化对冲策略、债券等固定收益策略、LOF基金和ETF基金的风险套利策略等多市场、弱相关的策略类型。我们依据不同市场的风险收益比，来决定“同一时间、不同市场”的投资比例，进而在取得预期收益的同时降低系统性风险，更好地保证收益率曲线的稳定性。

卢洋先生 ：毕业于北京大学应用数学系数学物理专业，理学硕士。拥有9年证券投资经验。先后供职于 中国金融期货交易所、东海证券自营分公司和东兴证券资产管理部。不论在东海证券负责自营分公司账户投资，还是在东兴证券资产管理部分管权益类产品的投资期 间，所管理的账户或产品均取得正收益，历年均取得相对市场的超额收益，复合年化收益达到20%以上。